Алгоритмические стейблкоины: что это?

Вы когда-нибудь задумывались, почему баланс PayPal всегда эквивалентен доллару? PayPal использует проверенный временем рецепт для создания стабильного представителя доллара: он гарантирует, что каждый доллар PayPal обеспечен достаточными активами.

Новое решение или абсурд?

Новое поколение финансовых инженеров, так называемые разработчики алгоритмических стабильных монет, хотят делать то, чего никогда раньше не делали. Они хотят создать стабильного представителя доллара, но без каких-либо средств для его поддержки. То есть они хотят создать стабильность… из ничего.

Это вообще возможно? Или эти эксперименты обречены на провал?

Доллар PayPal стабилен, потому что на каждый выпущенный бакс, PayPal хранит еще один на банковском счете, или инвестирует в надежный государственный долг. Пока активы PayPal сохраняют свою ценность, и клиенты могут свободно конвертировать между активами PayPal и банковскими, стоимость долларов PayPal никогда не будет отклоняться от 1 $.

Это старая формула. Эмитент банкнот достоинством в десять шиллингов в XIX веке хранил в своих хранилищах процентные ссуды и запасы монет на сумму не менее десяти шиллингов. Это, в сочетании с обещанием выкупить банкноты по требованию, гарантировало, что его банкноты в десять шиллингов всегда стоили десять шиллингов.

Передовые финансовые технологи продолжают полагаться на этот старомодный рецепт. MakerDAO, протокол на основе блокчейна, который управляет стейблкоином Dai, поддерживает находящиеся в обращении стейблкоины Dai на сумму около 1,5 млрд долл., удерживая в резерве Ethereum, Bitcoin и другие крипто-активы на сумму около 4,5 млрд долл.

Но нужен ли вообще этот запас залога и резервов? Команда разработчиков алгоритмических стейблкоинов думает, что нет. Они хотят выпускать стейблкоины, номинированные в баксах, с привязкой к 1 $, но они также хотят сделать их «капиталоэффективными». То есть они хотят быть освобожденными от обязанности держать огромные суммы залога для стабилизации своих привязок.

Как работают алгоритмические стейблкоины

Алгоритмическая система стейблкоинов начинает жизнь с создания ряда цифровых токенов, или стейблкоинов, из воздуха. Если стейблкоин торгуется выше 1 долл., система автоматически создает новые стейблкоины, пока цена не упадет до 1 $. Это легкая часть.

Если стейблкоин упадет ниже 1 долл., все будет немного сложнее. Чтобы восстановить привязку, алгоритмическая система стейблкоинов должна сократить предложение стейблкоинов. Пустой набор долларов (ESD) — крупнейшая из алгоритмических систем стейблкоинов, делает это, поощряя пользователей обменивать свои стейблкоины ESD на купоны. Эти купоны блокируют стейблкоины ESD на определенный период времени. Теоретически, по мере того, как все больше средств переходит в купоны, из обращения будет выведено достаточное количество стейблкоинов ESD, так что их цена снова вырастет до 1 доллара.

Чтобы побудить пользователей покупать купоны, система Empty Set Dollar устанавливает заманчивый обменный курс между стейблкоинами ESD и купонами, скажем, 1 стейблкоин ESD на 1,1 купона. Таким образом, если у вас есть 10 стейблкоинов ESD, и их цена упадет ниже привязки в 1 $, система позволит вам конвертировать ваши 10 стейблкоинов ESD в 11 купонов. Когда (или если) цена стейблкоинов ESD снова поднимется выше 1 доллара, вы сможете конвертировать свои купоны в 11 стейблкоинов ESD. Вуаля, ваши 10 стейблкоинов ESD превратились в 11 с прибылью 10%.

Короче говоря, купон можно рассматривать как обещание заплатить еще больше стейблкоинов ESD, в будущем, при условии блокировки стейблкоинов ESD сейчас, но только в том случае, если и когда привязка к доллару будет восстановлена.

Чем дальше цена стейблкоинов ESD падает ниже 1 долл., тем привлекательнее становится установленный системой коэффициент конверсии в купоны. Иными словами, чем больше он терпит неудачу, тем больше алгоритмическая система стейблкоина пытается использовать силы для самовосстановления.

Все это звучит хорошо в теории, но как насчет практики? К счастью для нас, алгоритмические стейблкоины — это не просто идеи, записанные на бумаге. ESD дебютировал в сентябре прошлого года и предоставляет реальные данные о том, как эти вещи работают. К нему присоединился второй алгоритмический стейблкоин. Dynamic Set Dollar (DSD), клон ESD, был запущен в конце ноября.

Оба алгоритмических стейблкоина оказались популярными. На пике, в конце декабря 2020 года ESD и DSD выпустили в обращение стейблкоинов на 550 и 300 миллионов долл. соответственно.

Насколько близки их цены к 1 доллару?

В течение первых нескольких месяцев казалось, что механизмы привязки работают. Когда ESD или DSD поднялись выше 1 доллара, были созданы новые монеты, что привело к снижению их цены. И периоды цен ниже 1 $ также были успешно зафиксированы с помощью вышеупомянутого механизма замораживания купонов, возвращающего их обратно до 1 $.

Однако с конца декабря цена ESD постепенно упала до 23 центов. Стейблкоины DSD упали до 24 центов. Нет никаких указаний на то, что они когда-либо вернутся к 1 доллару. Значение ESD представлено на рисунке 1. Величина и объем DSD представлены на рисунке 2.

Получается, что доллар с пустым набором и доллар с динамическим набором не работают на постоянной основе? Наверное, еще рано говорить. Но стоит предположить, что алгоритмические стейблкоины подвержены необратимому сбою.

Чтобы понять почему, позвольте предложить простой способ поразмышлять об этих системах. Успех алгоритмического стейблкоина зависит от осторожного танца с бубнами вокруг двух типов участников. К примеру, Васе нравится стабильность, поэтому он отдает предпочтение стейблкоинам, а Люся любит спекулировать и предпочитает возможности с высокой доходностью, такие как купоны.

Отношения между ними круговые. Решение Васи держать стейблкоины ESD зависит от того, верит ли он, что Люся купит купоны, когда привязка начнет сбоить. Но решение Люси купить купоны зависит от того, доверяет ли она Васе использование системы стейблкоинов ESD.

Пока два участника остаются позитивными, их взаимные ожидания могут удерживать систему на уровне 1 доллара. Но если по какой-либо причине самореференциальные убеждения Васи и Люси друг в друге начнут ухудшаться, цена стейблкоина безвозвратно рухнет. Василий не будет использовать стейблкоины, потому что не думает, что Люся поддержит систему покупкой купонов. Люся не поддержит систему, потому что не думает, что Васек будет использовать стейблкоины системы.

Заключение

Возможно, что самооценочные убеждения пользователей алгоритмических стейблкоинов друг в друге будут удерживать привязку в 1 $ в течение определенного периода времени. Но это равновесие хрупкое. В любой данный период времени существует некоторая вероятность того, что система выйдет из строя. Следовательно, вероятность того, что система выйдет из строя через некоторый промежуток времени между настоящим моментом и X, приближается к 1, когда X приближается к бесконечности. Другими словами, очень вероятно, что в какой-то момент система выйдет из строя, даже если сегодня она работает исключительно хорошо.

Стабильность традиционных представителей доллара, таких как балансы PayPal или стейблкоины Dai от MakerDao, зависит от менее хрупкого механизма стабилизации, чем самореференциальные ожидания пользователей. Запасы активов или залога PayPal и Dai — вот что их защищает. Если пользователи PayPal или MakerDAO внезапно теряют уверенность в себе, наличие независимого якоря солидных резервов должны помочь преодолеть или, по крайней мере, ослабить петли отрицательной обратной связи.

Усилия по созданию стабильности без залога амбициозны. Доказательства, которые предоставили за последние несколько месяцев доллар с пустым набором и доллар с динамическим набором, говорят о том, что они слишком амбициозны.

Алгоритмический стейблкоин работает только до тех пор, пока сохраняются самореферентные убеждения его пользователей.